BEWERTUNGEN DER GESCHÄFTSMÖGLICHKEITEN

Die Disziplinen hinter der Arbeit

standardmäßig hypothesengetrieben

Die Standardmethode bei der Bewertung von Geschäftsmöglichkeiten ist hypothesengetrieben.

Wir beginnen die Zusammenarbeit mit einer Arbeitsthese darüber, worin die Chance besteht, warum sie existiert und welche Bedingungen erfüllt sein müssen, damit sie sich lohnt. Die Primärforschung ist darauf ausgerichtet, diese These direkt zu überprüfen. Die Forschungsergebnisse bestätigen, relativieren oder widerlegen sie. Der Käufer beendet die Zusammenarbeit mit einer fundierten Position, die er verteidigen kann – nicht mit einer oberflächlichen Branchenübersicht. Hypothesenbasiertes Arbeiten ist schneller, präziser und liefert ein Ergebnis, das dem Deal-Team als Grundlage für die nächste Entscheidung dient. Eine ergebnisoffene Marktanalyse hat zwar ihre Berechtigung, ist aber nicht die Standardlösung.

Offen, wenn die Hypothese noch nicht formuliert ist

Eine Ausnahme bilden Engagements, bei denen der Käufer noch keine These zu prüfen hat, typischerweise ein Fonds, der sich lange vor dem Zustandekommen eines Deals eine Branchensicht erarbeitet, oder ein Unternehmenskäufer, der eine angrenzende Kategorie sondiert, in die er zuvor noch nicht eingestiegen ist.

In solchen Fällen ist die Arbeit darauf ausgerichtet, die These zu entwickeln, nicht sie zu testen: Welche Teilsegmente sind real, welche Geschäftsmodelle konkurrieren, wie sähe die Wertschöpfungsstrategie aus und wo liegen die natürlichen Zielgruppen? Das Ergebnis ist die These selbst, untermauert durch entsprechende Belege. Dies ist die richtige Vorgehensweise, etwa in jedem fünften Projekt. Ungeeignet ist sie im laufenden Verkaufsprozess, wo der Käufer die vom Prozess geforderte Position benötigt und eine ergebnisoffene Marktanalyse lediglich eine Bestandsaufnahme des Sektors liefert, während für die Transaktion eine Entscheidung erforderlich ist.

Auf die Entscheidung abgestimmt, auf den Prozess kalibriert

Ein COA kann fast jede Frage zu einem Markt beantworten, wenn das Budget unbegrenzt ist; das ist aber fast nie der Fall.

Wir konzentrieren uns bei der Beratung auf die konkrete Entscheidung des Käufers (z. B. ob der Kaufprozess aktiv mitgestaltet wird, ob Kapital für eine Branchenanalyse bereitgestellt wird, ob die Due-Diligence-Prüfung auf eine umfassendere CDD ausgeweitet wird) und streichen alles, was diese Entscheidung nicht beeinflusst. Die Marktgröße ist nur insofern relevant, als sie die Rentabilität des Deals beeinflusst. Die Wettbewerbsanalyse ist nur dann relevant, wenn sie die zu prüfende These stützt. Das Risiko einer Kosten-Nutzen-Analyse entspricht dem Risiko einer Marktstudie: die Versuchung, den Sektor umfassend abzudecken, anstatt die Frage zu beantworten. Wir widerstehen dieser Versuchung, da die umfassende Analyse Wochen später, zu doppelten Kosten und zum gleichen Ergebnis wie die fokussierte Analyse führt – und der Käufer hat bereits gehandelt.

Vorsicht bei der Marktdefinition

Der schwerwiegendste Fehler bei der Due-Diligence-Prüfung ist eine übertriebene Marktdefinition.

Ein unpräziser TAM, ein SAM, der angrenzende Segmente umfasst, die das Zielunternehmen gar nicht bedienen kann, ein SOM, der aus dem nicht erweiterbaren Teil der Kurve extrapoliert wird: Jedes dieser Modelle lässt die Realität besser erscheinen, als sie ist, und führt im nachgelagerten Underwriting zu einer zu hohen Bewertung des tatsächlichen Vermögenswerts. Die meisten Marktgrößenanalysen beginnen mit der Kategorie – ein guter Ausgangspunkt, aber der falsche Endpunkt. Jedes Unternehmen erreicht eine andere Version dieser Kategorie: geprägt durch seine spezifischen Fähigkeiten, sein Wertversprechen, sein Geschäftsmodell und sein tatsächliches Produktportfolio. Der Markt, den ein Zielunternehmen gewinnen kann, ist die Schnittmenge all dieser vier Faktoren. Marktgrößenanalysen, die diese Schnittmengen nicht explizit darstellen, neigen dazu, sowohl den adressierbaren Markt als auch die Wachstumsrate, die das Zielunternehmen daraus erzielen kann, zu überschätzen. Dies liegt nicht an mangelnder Absicht, sondern daran, dass die Zuordnung eines spezifischen Unternehmens zu einem generischen Markt aufwendiger ist als die Darstellung des generischen Marktes allein. Wir halten die Marktdefinition eng an die Kundendaten, nicht an die Bedürfnisse des Verkäufers. Das ist kein Konservatismus. Konservative Schätzungen gehen lieber zu niedrig aus, um auf Nummer sicher zu gehen. Wir hingegen sind vorsichtig – und das ist etwas anderes: Wir ermitteln den korrekten Wert, selbst wenn dieser höher ist als die Zahl des Verkäufers, und insbesondere dann, wenn er niedriger ist. Diese Disziplin zahlt sich Jahre später aus, wenn sich der Vermögenswert eher so entwickelt, wie es der sorgfältig definierte Markt vorhergesagt hat.

Gleiche Evidenzbasis wie bei einer CDD, jedoch auf eine engere Fragestellung beschränkt.

Ein COA ist keine abgespeckte Version eines CDD; es handelt sich um dieselbe Beweisführungsdisziplin, angewendet auf eine Fragestellung, die noch nicht dem vollständigen Drucktest der These bedarf.

Wir verwenden für alle Quellentypen, die über die Stichhaltigkeit einer These entscheiden, denselben Primärforschungsansatz: Kunden und Interessenten, die ihre Kaufentscheidung beeinflussen, Vertriebspartner und Wettbewerberkunden, die die Wettbewerbsdynamik aus erster Hand kennen, sowie – wo die These von Bedeutung ist – Gesetzgeber, Regulierungsbehörden und Experten für politische Angelegenheiten, deren Entscheidungen das Umfeld prägen, in dem das Produkt eingesetzt wird. Dieselbe maßgeschneiderte Beschaffungsmethode. Dasselbe vollständig integrierte Teammodell. Was sich ändert, sind die Stichprobengrößen, die thematische Breite und der Zeithorizont. Ein gut erstelltes COA bildet die Grundlage für ein späteres CDD, das vertieft statt neu aufgebaut wird. Kunden, die ein COA mit uns in ein CDD integrieren, haben durchweg festgestellt, dass das CDD deutlich schneller fertiggestellt wird als bei einem kompletten Neuaufbau.

Für die Interaktion entwickelte Rahmenbedingungen, nicht von der Stange genommen.

Die meisten COA-Verfahren fordern den Käufer auf, eine These anhand von Faktoren zu bewerten, für die es noch kein Bewertungsmodell gibt: Welche Segmente sind am wichtigsten? Welche Wettbewerbsmaßnahmen sind zu gewichten? Wie werden Kandidaten in einer unbekannten Kategorie eingestuft? Wie wird der Umfang einer Chance ohne offensichtliche Vergleichsmöglichkeit ermittelt? Wenn die Fragestellung so neuartig ist, dass kein bestehendes Modell passt, entwickeln wir dieses im Rahmen des Projekts, integrieren die Primärforschung und stellen es dem Käufer zusammen mit den Belegen zur Verfügung. Das Modell ist entscheidend dafür, dass die Belege entscheidungsrelevant sind. Ohne ein solches Modell verfügt der Käufer zwar über Daten und eine These, aber über keine strukturierte Methode, um beides miteinander zu vergleichen.

Gebaut zum Weitergeben, nicht zum Ablegen.

Das COA-Ergebnis ist so strukturiert, dass es dem Deal-Team oder dem Investitionsausschuss vorgelegt wird und als Grundlage für die nächste Entscheidung dient, und nicht dazu, die Arbeit für das Archiv zu dokumentieren.

Die These wird am Anfang formuliert. Die Belege, die sie stützen oder relativieren, sind nach inhaltlicher Bedeutung und nicht nach Kapitelüberschriften geordnet. Die Empfehlungen werden als Entscheidungsgrundlagen formuliert: Weiterverfolgung, Ablehnung, Vertiefung der Due-Diligence-Prüfung, Aktualisierung der zugrundeliegenden These.